Warren Buffet, Henry Paulson, John Mack y otros nos dicen que ven en el futuro para los mercados.

1. "Ajustar al mito"

— ¿La catástrofe de los préstamos hipotecarios y el colapso crediticio provocarán una caída libre? Interrogamos a las mentes más brillantes del mundo de los negocios para conocer sus reacciones ante el descenso de las bolsas y sus perspectivas sobre el futuro.

Muchas instituciones que públicamente reportaron muy precisos valores de mercado de sus acciones u obligaciones colateralizadas de deuda (CDOs y CMOs hipotecarios) están, en realidad, reportando una ficción. Están forzando a la realidad para que se ajuste al modelo en lugar de ajustarse al mercado o a los precios del mercado.

Además, el reciente colapso en casi todo el mercado de deudas ha transformado este proceso en un “ajuste al mito.”

Dado que muchas de estas instituciones están altamente apalancadas, pues emplean dinero prestado para financiar sus propios activos, la diferencia entre “modelo” y “mercado” puede asestar un duro golpe al patrimonio neto.

En efecto, para algunas instituciones, la diferencia en las valoraciones es la diferencia entre lo que aparenta ser una empresa saludable y la bancarrota. Para estas instituciones sujetar con alfileres los valores de mercado no es una tarea difícil: Simplemente deberían vender 5% de las grandes posiciones que poseen. Ese tipo de venta establecería un valor real, aunque fuera sin duda un valor más alto al que arrojaría la venta del 100% de una participación ilíquida.

En cierta manera, comprendo la renuencia institucional a enfrentar la situación. Yo también tendería a elegir el “modelo” antes que el “mercado.”

2. Una llamada de alerta para Wall Street

— A pesar de que experimentamos una volatilidad en nuestros mercados financieros, los factores económicos globales permanecen sanos. Eso proporciona una base sólida para los mercados financieros para seguir realizando ajustes.

La lección aquí no es nueva: en un periodo largo de expansión económica y mercados favorables, siempre está la tentación de caer en los excesos.

Esta ha sido una llamada de alerta, un recordatorio de que todos los participantes necesitan entender completamente los riesgos que toman y ser vigilantes.

La tensa situación que hoy se vive tardará algún tiempo en disiparse, y saldrán a la luz noticias más difíciles.

Algunos inversores soportarán pérdidas, otras organizaciones fracasarán, pero la economía global y el mercado son lo suficientemente saludables para absorber esto. Como he dicho antes, lo que está aconteciendo es una reconsideración del precio que implican los riesgos, no sólo en los mercados crediticios de alto riesgo, sino en todos los mercados de capitales.

La liquidez del mercado devendrá cuando los inversores examinen de nueva cuenta los riesgos y vuelvan a los fundamentos esenciales. Pero, una vez más, los fundamentos están sólidos, nuestros mercados son fuertes y, al final, se equilibrarán con la economía.

3. Volver a la prudencia

— ¿Es esta una crisis? Siempre que enfrentemos este tipo de dislocación del mercado, lo es. No se trata tanto de una crisis crediticia como una crisis de liquidez, sobre todo por el colapso del mercado hipotecario de alto riesgo. Como consecuencia, se dio el desapalancamiento de los fondos cuantitativos. Procesamos 8.25 millones de minutas en un solo día. Sólo para que tengan una perspectiva, creímos que habíamos establecido un récord hace dos semanas, cuando procesamos 3.6 millones de minutas.

Me tocó la crisis de 1987 y fue más perjudicial y alarmante que ésta. También lo fue la crisis de la deuda externa en 1998. No todas son malas noticias hoy, aún hay liquidez en los mercados. Hay mucho dinero invertido en China, Rusia y el Medio Oriente, así como en Estados Unidos.

El resto del mundo ha llegado a un punto de desarrollo en el que, si Estados Unidos encara una recesión, no nos veremos arrastrados a una recesión global. No creo que ocurra una recesión, pero es el trabajo de nuestros bancos centrales preocuparse de eso.

Es demasiado pronto para saber cómo resultará esto. Los mercados se normalizarán eventualmente, pero las cosas habrán cambiado.

Los bancos de inversiones y los bancos comerciales serán más conservadores con sus préstamos apalancados (para compras de participación mayoritaria en compañías privadas). Exigirán flexibilidad absoluta. Habrá convenios más sólidos en las transacciones, de tal manera que si las cosas salen mal, las transacciones podrán repreciarse.

Cuando los compradores empiezan a pagar un precio más alto por la liquidez, es evidente que sus rendimientos tendrán que disminuir.

Hace medio año yo explicaba que con el tiempo llegaríamos a presenciar una compra de participación mayoritaria de 100 mil millones de dólares. Bien, pues vamos hacia allá. (BCE, el gigante de las telecomunicaciones de Canadá, es la adquisición más costosa al día de hoy, costando 48,500 millones de dólares). Una transacción de esas características sería hoy cuestionada. Wall Street no organizará estas enormes transacciones como lo hacía en el pasado.

4. El fracaso del banco central

— Por segunda ocasión en siete años, la explosión de la burbuja de activos ha causado un gran daño a los mercados financieros mundiales. En ambos casos -la burbuja accionaria del 2000 y la burbuja crediticia del 2007- los bancos centrales fueron tomados por sorpresa. La falta de disciplina monetaria se ha convertido en un distintivo de la globalización sin restricciones. Los bancos centrales han fallado en proporcionar un soporte estable para los mercados financieros mundiales y para una economía global cada vez más dependiente de los activos.

La actual conmoción difícilmente es un hecho aislado. Durmiendo en los laureles luego de haber ganado la batalla contra la inflación, los bancos centrales decidieron que el dinero fácil era la mejor recompensa. Eso activó una cadena de eventos que ha permitido que una burbuja genere otra, desde la accionaria a la hipotecaria a la crediticia.

Cuando estalló la burbuja a principios del 2000, los optimistas creyeron que no había motivos de preocupación. Después de todo, los títulos de Internet sólo representaban el 6% de la capitalización total de mercado accionario a finales de 1999. Desafortunadamente, el índice bursátil S&P 500 cayó un 49% durante los subsiguientes dos años y medio, eso aunado a los corporativos extralimitados fue lo que llevó a los Estados Unidos y a la economía mundial a una recesión.

Al igual que entonces, los optimistas de hoy rezan la misma oración: ¿Para qué preocuparse si los préstamos de alto riesgo sólo representan el 10% del total de la deuda hipotecaria bursatilizada? Sin embargo, el desarrollo del ciclo crediticio da buenos motivos para preocuparnos –especialmente para preocupar a aquellos consumidores estadounidenses con límites de crédito sobrepasados y  a una economía global centrada en los Estados Unidos-. Los bancos centrales están siendo obligados a realizar inyecciones de liquidez de emergencia, dejando poco espacio para dudar del riesgo creciente de otra crisis financiera. Todavía se delibera si estos esfuerzos tendrán éxito conteniendo la ruina de los devaluados mercados crediticios. ¿Es esta la manera de dirigir una moderna economía mundial? La respuesta es un inequívoco “no”.

Ya es hora de que las autoridades monetarias adopten nuevos procedimientos, como considerar explícitamente el estado de los mercados de activos cuando diseñen opciones financieras. Tal como lo indica la creciente presencia de las burbujas, no reconocer la interacción entre el estado de los mercados de activos y la economía real es un error enorme.

Ello no significa que los bancos centrales deban apuntar hacia los mercados de activos. Lo que significa es que deben romper su fijación unidimensional en la inflación basada en el IPC (Índice de Precios al Consumo) y deben, asimismo, considerar cuidadosamente  el valor libro de los activos. Esta no es una labor difícil. Cuando los mercados inmobiliarios caen en excesos, cuando los prestatarios de alto riesgo entran a la palestra o cuando el crédito corporativo puede obtenerse con ridícula facilidad, los bancos centrales deberían implementar políticas monetarias más rigurosas.

La crisis financiera actual es una llamada de atención para los bancos centrales. El mundo no puede darse el lujo de ir dando tumbos de una burbuja a otra. El costo de la negligencia es un riesgo general creciente que puede suponer una grave amenaza para una economía global cada vez más integrada. También podría incitar imprudentes intervenciones de personalidades políticas, que sólo socavarían la importante independencia política de los bancos centrales. El arte y la ciencia de la banca central necesita desesperadamente de una profunda revisión, antes de que sea demasiado tarde.

5. Evaluar la incertidumbre

— No cabe duda de que el riesgo de una ralentización de la economía ha aumentado debido a la debilitada confianza comercial y a los amplios márgenes crediticios.  De igual manera, la reducida capacidad del consumidor para obtener crédito puede impactar el gasto. Tanto las hipotecas de alto riesgo como los mercados de crédito apalancado seguirán atravesando una mala racha. En el mercado de crédito apalancado, a diferencia del mercado hipotecario de alto riesgo,  los fundamentales crediticios (factores económicos, financieros y operativos) no han cambiado. Pero hay una sobresaturación de nuevas emisiones –hoy están en curso préstamos apalancados con valor de 237 mil millones de dólares. Tendrán que trabajar sin descanso en el sistema antes de encontrar un equilibrio.

Sabíamos que estas correcciones tendrían que hacerse. Lo que no esperábamos era que sobreviniera ese grado de volatilidad y el efecto sobre la liquidez, sobre todo la liquidez a corto plazo. Los cambios más sustanciales en los mercados financieros ocurridos durante los últimos cinco años han traído nuevos retos. Hoy contamos con nuevos jugadores: inversores extranjeros, fondos de alto riesgo y empresas de capital-riesgo. Y contamos también con nuevos productos, más complejos que en el pasado. En términos generales estos cambios sí distribuyen el riesgo, pero han contribuido a fomentar la incertidumbre. Comprender dónde está el riesgo no es tan sencillo como antes, cuando los bancos realizaban préstamos que resultaban impagados. Los nuevos productos son menos transparentes, por eso es difícil determinar el valor. Los fondos de alto riesgo son, por ejemplo, menos transparentes. La incertidumbre provoca un nivel más alto de aversión al riesgo, lo que a la postre conlleva a riesgo de liquidez.

¿Hacia dónde vamos? Mientras siga habiendo aversión al riesgo, más fuerte será el impacto sobre los mercados. Tomará algunos meses para que la sobresaturación de préstamos apalancados lleve a la revisión del sistema. Las emisiones de alto riesgo continuarán siendo problemáticas en el 2008. Pero estas son correcciones saludables a largo plazo. No vemos señales de debilidad en la economía, y eso es lo más importante. Se espera que el crecimiento de la economía global se mantenga sólido. La economía estadounidense sigue siendo sana. Uno de los indicadores más relevantes es el bajo desempleo, de 4.6%. Observamos también ganancias estables en el ingreso personal. Hay una continua aceleración en la exportación, y el balance general corporativo se muestra sólido.

6. Puede ser un momento decisivo

— Hemos atestiguado un espectacular boom tanto accionario como hipotecario, y hay una psicología detrás de eso. Ese boom nos trajo bajos criterios de exigencia para conceder préstamos y muchas ilusiones sobre lo fácil que resulta hacer dinero, de allí que el mercado inmobiliario y el mercado de valores llegaran a alturas récord. Pero parece que ahora van cuesta abajo. Observamos cómo caían los precios de la vivienda en la mayoría de las grandes ciudades de Estados Unidos. Los mercados de futuros predicen para el año próximo una bajada de los precios de la vivienda que oscilará entre el 3% y el 8%. Y, desde luego, ya hemos visto grandes caídas de valores.

 Es posible que nos encontremos en un punto decisivo, pero no estoy del todo seguro. Hasta ahora, no veo un cambio substancial en la psicología de los inversores. He sondeado la opinión de compradores de vivienda y acciones, y los resultados que obtuve difieren de los pronósticos del mercado de futuros. Con respecto al sector de bienes raíces, por ejemplo, descubrimos que hace algunos años el promedio de los compradores en Los Ángeles esperaba un aumento en los precios durante los próximos diez años de cerca del 10% anual. En nuestra última encuesta, las expectativas han bajado a un 5%, es decir, las expectativas de los compradores son menores, pero la gente aún espera que los precios suban un 5% al año, eso es una buena señal. La pregunta es: ¿Qué nos cabe esperar ahora? Si la gente pierde su optimismo, como les ha sucedido a algunos, no tendrán el mismo aliciente para comprar bienes inmuebles. Eso podría llevar a una caída importante de los precios de la vivienda.

 Mi idea más optimista es que una bajada en los precios de la vivienda y en los precios de las acciones no tiene por qué ser algo necesariamente malo. Pues hace que la vivienda sea un bien más accesible y proporciona mejores oportunidades para los inversores jóvenes. No se trata de un desastre, puede ser que ralentice la economía y nos lleve a la recesión, pero saldremos avante y muchas personas estarán mejor que antes.